Valorisation : un difficile retour à la normale

À la tête de capacités d’investissement inédites, les fonds se livrent une compétition féroce. Une nouvelle concurrence 
qui a tiré à la hausse le prix des acquisitions. Le redressement attendu des taux devrait avoir un impact restrictif sur le secteur, mais les fonds ont toutes les clés en main pour réussir cette transition.

À la tête de capacités d’investissement inédites, les fonds se livrent une compétition féroce. Une nouvelle concurrence qui a tiré à la hausse le prix des acquisitions. Le redressement attendu des taux devrait avoir un impact restrictif sur le secteur, mais les fonds ont toutes les clés en main pour réussir cette transition.

Avec des rendements à deux chiffres, le private equity profite à plein de l'effet prolongé des taux bas. Face à l’envolée des levées, de nombreux fonds craignent même une surchauffe du secteur. Et pour cause, l’excès de liquidité et la compétition entre General Partners (GPs) ont entraîné une forte hausse des valorisations. En seulement deux ans, elles ont progressé de deux points. Selon l'agence Fitch, les fonds ont dépensé en 2016 11,6 fois l’Ebitda en moyenne pour acheter les sociétés européennes : un nouveau record. Aux États-Unis, le multiple de valorisation a atteint 10,9 fois l’Ebdita selon le cabinet de conseil en stratégie Bain & Company. Certaines transactions montent également bien plus fortement. Fin juin, HGCapital a, par exemple, verser 5,3 milliards de dollars, soit plus de 18 fois le résultat net pour s'offrir la société de logiciels Visma. Quant aux fonds Cinven et Bain Capital, ils ont dû renchérir à douze fois l’Ebitda pour prendre le contrôle du groupe pharmaceutique allemand Stada, soit 5,4 milliards d'euros.

Un impact limité sur les performances

Pour beaucoup, il devrait se stabiliser au cours de cette année avant de se rétracter légèrement, car si ces fortes valorisations sont portées par la faiblesse des taux, le resserrement des politiques monétaires prôné 
par la Banque centrale européenne et la Réserve fédérale devrait conduire à une hausse faible et contrôlée. Et si la reprise des taux est effectivement maîtrisée, les risques sont limités pour les fonds. Quand les taux directeurs monteront, les marges de manœuvre diminueront et les valorisations en feront autant. Aujourd’hui, l’effet de levier lié à l’endettement ne pèse plus que pour environ 18 % lors de la plus-value, le reste provenant de la création d’alpha grâce à la croissance de la société. Et pour se prémunir d’une hausse subite des taux, les fonds se concentrent sur les cibles de qualité, favorisant au passage l’inflation 
des valorisations.

En attendant, les levées devraient continuer à atteindre des niveaux records pendant encore de nombreux mois. Dans sa dernière étude, Bain & Company estime que l’intérêt des LPs pour le private equity va perdurer en raison des retours financiers supérieurs aux montants investis. Dans cette période charnière, il est donc important pour les GPs de se démarquer. Car, si les liquidités sont là, les investisseurs se montrent très sélectifs et concentrent leurs actifs dans un nombre de plus en plus restreint de fonds. La plupart des GPs ayant levé des milliards de dollars au cours de derniers mois ont ainsi dû refuser de l’argent. La question des performances est donc tout aussi cruciale. Un fonds qui n’arriverait pas à délivrer plus de 8 % à dix ans voit ses chances de survie réduites. Une tendance qui date de 2010 et qui continue de prendre de l’ampleur. Les dix plus grandes sociétés d'investissement françaises ont concentré plus des trois quarts de l’argent levé depuis 2010 selon le cabinet américain. Une concentration qui pourrait à terme réduire le nombre de fonds. Un bon moyen de faire diminuer la concurrence et, in fine, les valorisations…

Vincent Paes

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