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Entretien avec Xavier Moreno,
président, Astorg Partners

Décideurs : Astorg Partners est spécialisé dans le capital transmission. Comment se comporte votre portefeuille en ces temps difficiles pour le LBO ?

Xavier Moreno : Nous nous félicitons, aujourd’hui, de la politique d’investissement très prudente que nous avons pratiquée pendant les années d’euphorie économique. Aucune de nos participations n’a de difficulté à financer son activité ou le service des dettes LBO. Une seule a dû négocier un waiver et l’a fait dans de bonnes conditions vu ses excellents résultats dans la génération de cash. Cela dit, la crise affecte tout de même les performances de certaines de nos participations et tant les managers que notre équipe restent mobilisés pour faire à temps les adaptations nécessaires dans cet environnement très chahuté. 

Décideurs : L’activité est plutôt calme depuis votre dernier deal, Photonis en septembre 2008, mais vous semblez serein. Prévoyez-vous un deal prochainement ?

X. M. : Si l’activité a été calme depuis un an, c’est surtout parce que le contexte dissuade les vendeurs qui craignent de vendre au pire moment et les acheteurs qui ne savent pas sur quelles prévisions fonder une valorisation. Avec en outre un quasi assèchement des dettes LBO.
Néanmoins, Astorg devrait prochainement annoncer une acquisition, financée sans recours à des dettes bancaires. Nous continuons à nous intéresser à des sociétés dont les activités et les positions stratégiques sont très résistantes aux cycles économiques. D’autres opérations sur lesquelles nous travaillons pourraient se conclure d’ici à la fin de l’année.

Décideurs : En tant qu’ancien président de l’AFIC, que pensez-vous des chiffres publiés par l’association cette année qui nuancent la situation des LBO en difficulté ? Croyez-vous d’ailleurs qu’un LBO soit plus fragile en temps de crise ?

X. M. : Vous faites allusion au pourcentage de 4 % « seulement » de LBO déclarés en difficulté en France. Je ne trouve pas ce chiffre si étonnant, même s’il date un peu et devrait donc s’aggraver courant 2009.

Dans l’ensemble, les entreprises sous LBO ont été sélectionnées parmi les plus solides. Il ne faut donc pas généraliser les cas très médiatisés où sont réunies deux faiblesses graves : une forte vulnérabilité aux cycles économiques et un très haut niveau d’endettement LBO. Il est certain que la charge d’une dette d’acquisition est un handicap pour traverser la crise, même si la séparation entre la société opérationnelle et le holding endetté qui a fait l’acquisition sert de coupe-feu.

Il est vrai aussi qu’après un ou deux LBO il ne reste plus beaucoup de réserves financières inutilisées dans les sociétés. Mais, en sens inverse, les LBO sont pilotés par des équipes de management très aguerries, accompagnées de près par celles de l’actionnaire. D’où une forte réactivité. Surtout, en cas de besoin, l’actionnaire a les moyens et, à mon avis, le devoir d’apporter des fonds propres supplémentaires.

Décideurs : Êtes-vous plus pessimiste concernant 2011 et 2012 qui verront arriver de nombreuses échéances de dette pour les LBO ?

X. M. : Tout le monde joue à se faire peur face au soi-disant « mur de la dette LBO » des années 2011 et 2012. En réalité, depuis cinq ans, le private equity, financé par les fonds de pension, les banques et la titrisation, a pris des parts de marché sur le circuit « normal » de l’épargne vers les entreprises, à savoir le marché financier (actions et obligations).

En 2011 et 2012, voire même avant, il y aura tout simplement un rééquilibrage de ces parts de marché. Les actifs industriels que le private equity ne pourra plus détenir reviendront là où ils seraient en l’absence de private equity, c’est-à-dire soit en bourse directement, soit dans les  mains de grandes sociétés cotées.
N’oublions pas que le volume total du private equity ne représente que quelques pour cent du volume total du marché financier. Pas de choc systémique à craindre donc, seulement de moins bonnes performances financières pour la partie du private equity qui avait le plus « surfé » sur la bulle des années 2005-2008.